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近年來，即使對資本市場只是略有所知的投資者對于私募基金恐怕也不會陌生。各式各樣的說客伴隨著五花八門的會議不停地轟炸投資者，特別是經濟實力較強的財富人物。關于私募基金的傳奇故事我們也聽了不少，由此產生的財富效應被善意地擴大，撩撥著投資者日益浮躁的神經。在您作出投資決定前，不妨先看看私募基金生存的法律環境，看看您的投資在多大程度上受到法律的保護。

何謂私募基金？私募基金者，通過非公開募集方式募集，投資者收益共享、風險共擔的資金集合也。根據投資對象的不同，私募基金可以分為兩類：一類是私募證券投資基金，主要投資于可在證券交易所流通的上市公司股票及其衍生品或其他有價證券；一類是私募股權投資基金，主要投資于非上市流通的公司股權或項目。前者是很多人比較熟悉的共同買賣股票等有價證券的基金，早以不同形式存在；后者近來發展異常迅速，在某些場合有與風險投資基金混同的趨勢。

私募證券投資基金

目前，我國現有的私募證券投資基金主要包括券商集合資產管理計劃、集合資金信托投資計劃、投資公司以及沒有明確法律身份的一些民間私募基金。

券商集合資產管理計劃和信托公司集合資金信托計劃都采用私下募集方式，具有明確的法律地位和相應的監管機構，前者非公開募集的方式越來越公開化，風險控制和監管越來越嚴格，所體現的私募基金特點越來越少，而具有的共同基金特點越來越多；后者由于民間投資管理人作為信托投資顧問的合法性不明確，各地銀監會對此業務的合法性持不同態度，目前國內大部分信托公司不愿承擔此業務的法律風險。管理自有資金的投資公司實際上是以公司的形式通過證券投資進行集合理財，不應在我們的討論之列。剩下的就只有民間私募基金了。

傳統的民間私募基金常常以工作室、投資咨詢公司、投資顧問公司和投資管理公司等名義，以委托理財方式為投資者提供投資服務。這類私募基金的資金通常以委托人的名義開戶：如果委托人資金規模較大，通常單獨開立賬戶；如果單個委托人資金規模不是太大，則以幾個委托人商議好的一個名義開立，同時與開立資金賬戶的營業部約定需經幾個委托人或指定投資者代表一致同意才允許從該賬戶中轉出資金。采用這種操作方式時，委托雙方商定投資收益分成比例后，委托人將賬戶名稱、開戶地址、賬號和交易密碼等信息告知投資管理人，投資管理人負責日常交易，但由于沒有資金密碼，不能轉移賬戶上的資金。委托人只能進行交易監督，但不能直接進行證券交易，但是委托雙方會事先就投資理念等問題進行溝通，甚至明確限定資金投資方向、投資策略、平倉止損節點等，有的還要求投資管理人提供適當比例的保證金。

以這種方式進行證券投資，雖然可以充分利用投資管理人的專業理財能力，但是投資人也面臨較高的道德風險。如果投資管理人從事為他人鎖倉、拉抬，以及其他不正當投資行為造成委托人損失，委托人很難追索。此外，若采用集合賬戶形式，投資者的資金安全缺乏保障成為制約這種投資方式發展的關鍵。如果要求所有投資人簽字才能進行資金轉移，一旦投資者人數過多，在現實操作中難度較大，可能遇到很多問題。推選投資人代表，因對投資者群體的相互關系和了解有較高的要求，一般不容易做到，難以商業化操作。而且，投資者的資金安全還存在法律風險。證券法規定，投資者必須以本人名義開立證券賬戶，以他人名義開戶的行為不受法律保護，資金所有權也會發生爭議。若采用單賬戶管理方式，則發展空間受限，同時面臨公平交易風險。由于每個協議針對的投資者通常只有一個，投資管理人與不同的投資者需要簽訂不同的委托理財協議，開立不同資金和股票賬戶，這些賬戶甚至開立在不同營業部。投資管理人的時間和精力是有限的，按照這種方式其管理的賬戶有限，管理的資產規模也受到限制。另一方面，一個投資管理人同時管理多個賬戶，很難保證交易過程中各個賬戶的公平性。

2007年6月1日付諸實施的新修訂的《合伙企業法》，首次確立了“有限合伙”這一企業組織形式在我國的合法地位，為我國發展有限合伙型私募證券投資基金帶來了新的契機。我國新合伙企業法對有限合伙企業合伙人結構和不同類型合伙人法律責任劃分的規定非常適合私募證券投資基金的發展，投資者作為有限合伙人只在自己投資金額的限度內承擔投資風險，基金經理作為普通合伙人承擔無限責任，授權管理合伙資產。此外，合伙企業的生產經營所得和其他所得，由合伙人分別繳納所得稅，避免了雙重征稅，使我國私募基金的個人投資者可以合法享受股票投資收益的免稅優惠，符合私募證券投資基金投資者的利益。

發展有限合伙型私募證券投資基金面臨的主要問題是開戶問題。我國《證券法》第166條規定，投資者委托證券公司進行證券交易，應當申請開立證券賬戶。證券登記結算機構應當按照規定以投資者本人的名義為投資者開立證券賬戶。投資者申請開立賬戶，必須持有證明中國公民身份或者中國法人資格的合法證件，國家另有規定的除外。而合伙企業并不具有法人地位，以有限合伙人形式設立的私募基金無法開立證券賬戶。因此，為了保證證券市場融資功能的有效發揮，必須確立合伙企業開立股票賬戶的資格，為有限合伙型私募證券投資基金的發展掃除法律障礙。設立有限合伙型私募證券投資基金的另一障礙是，由于《合伙企業法》的生效時日尚短，相關的企業登記注冊、稅務征管等均需進一步規范。

私募股權投資基金

目前中國現有法律框架下的私募股權投資基金主要有以下幾種形式：產業投資基金、私募股權投資信托、有限合伙型私募股權基金和外資人民幣私募股權基金等。

產業基金是為扶持我國特定地區和特定產業的發展而由國家主導推出的股權投資基金。其過多的政府背景導致其市場化特征不強，并且存在諸多風險與障礙，不適于一般投資者投資。而外資人民幣私募股權基金是外資私募股權基金在“兩頭在外”的紅籌模式受到監管層越來越多限制的情況下，設立的人民幣基金。其存在較多的法律限制和法律風險，亦不適于一般投資者投資。

一些信托公司推出的以私募股權投資信托為賣點的信托產品，具有私募股權投資性質。以往推出的股權投資類產品幾乎都設計了股權溢價回購或者其他類似安排，此類所謂的股權信托，實質上只是短期債權融資性質的產品。一些信托公司新近推出的信托產品則放棄了股權回購設計，使得該信托計劃成為真正意義上的股權投資信托。同時，這些信托產品明確投資領域，界定投資方向，設置封閉期，以保證投資計劃的利益最大化。此外，在有些信托產品中，信托公司不僅作為受托人和投資管理人收取一定的管理費，而且以部分自有資金認購了該產品的次級受益權，參與投資收益的分成，使得受托人與投資人利益保持一致。這些信托產品受到一些投資者的追捧，但是它們依然存在著在退出機制方面的不確定性和風險性。

如同私募證券投資基金一樣，有限合伙企業的組織形式是開展私募股權基金的有效途徑。有限合伙制私募股權基金既具有合法基礎，也適合私募基金的發展。合伙企業由投資管理公司作為普通合伙人，負責合伙企業的日常經營管理，并承擔無限責任。由投資者作為有限合伙人，以其出資額為限承擔有限責任。從少數試點合伙企業看，其往往設定一定的準入門檻，比如200萬元，而且該200萬元至少要在其個人或家庭資產的20%以下。目前有限合伙私募股權基金面臨的主要障礙依然是稅務與工商注冊問題。由于有限合伙制組織形式在登記注冊、稅務管理等方面的實施細則尚不完善，目前很多地方對有限合伙制私募股權基金的申請仍然處于摸索狀態。（本文載于《財富人物》2007年11月刊）

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